山西煤炭进出口集团有限公司（以下简称“山煤集团”）成为中油化建（600546）的大股东，中油化建资产置出、置入以及资产注入，尚需有关监管部门的最后核准，因此，对山煤集团以及即将置入以及注入中油化建的资产的调研和跟踪，建立在山煤公司成功入主中油化建这一假设上，论述和推断来自于中油化建重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易报告书以及对山煤集团有关人员的访谈。特此声明。
再次的跟踪调
研表明，不考虑对山煤集团煤矿的收购，2009-2010 年，即将注入中油化建的煤矿的产量年均保持50％的增幅，超过我们此前的预计。未来三年，集团公司年均将有1000 万吨的煤炭增量，这部分早晚会成为中油化建的增量。公司有业绩，持续快速；有故事，不断演绎。我们维持对中油化建的业绩预测，预计2009-2011 年EPS 将分别达到1.14元、1.58 元和2.16 元，维持“买入”的投资评级，也暂维持31.60 元的六个月目标价位。
上市公司2009 年的自产煤炭产量超过500 万吨料无意外，超过我们此前预期的470 万吨。了解得知，公司2009 年上半年的煤炭产量超过了250 万吨，全年超过500 万吨的可能非常大。这与我们此前的推断有两点不同：一是经坊煤业。公司正在办理300 万吨/年的有关手续，预计全年煤炭产量可以达到300 万吨。远超出我们此前估计的180 万吨。二是凌志达煤业，公司在进行5#煤层的延伸改造，预计2009 年的煤炭产量在60 万吨。低于我们此前预期的120 万吨/年。参见表1。其他煤炭企业的生产和进度与我们此前预计类似。公司2009 年的煤炭产量500 万吨（2008 年326 万吨），同比增长53.37％。
不考虑收购，上市公司2010 年以后的煤炭产量增幅也超出我们此前预期。不考虑中油化建收购集团公司煤炭资产，由于经坊煤业的贡献以及凌志达煤业的改扩建贡献，公司2010-2011 年的煤炭产量可分别达到800 万吨和960 万吨，也超出我们此前的预计，2009-2011 年的自产煤炭增幅分别为53.37％、60％和20％。参见表2。预计这也是公司煤炭销量的增幅。
集团公司煤炭板块发展顺利，未来三年集团公司煤炭产量可以达到3000 万吨。集团公司规划，整体煤炭板块2010 年达到3000 万吨的产能，经过三到五年能达到3000-5000 万吨。从现有的可获得的信息看，这一目标可以达到。参见表3。在整合资源中，公司“势在必行也是志在必得”。当下，煤炭资源整合能力预期良好，多个大型项目已经得到实质性推进。上市公司将陆续收购集团公司的煤炭资产，上市公司的煤炭产量会快速增长。集团公司承诺，此次收购重组实施完毕后，将在该次兼并重组完成后、所收购煤矿建设完成、经营成熟、建立稳定的盈利模式、产生稳定利润或中油化建要求时，尽快将兼并重组取得的煤矿资产以合法及适当的方式注入上市公司。就目前掌握的情况，由于长治半无烟煤基地以及动力煤基地的贡献，集团公司在2010 年合计的煤炭产能增量将达到1500 吨，此后三年每年合计还会有1000 万吨以上的增量。我们预计，2010 年和2011 年两年间，上市公司至少会有一次较大规模的收购。集团公司的煤炭增量迟早会成为上市公司的煤炭增量。
经济增速下降以及山西省煤炭行业整合导致公司煤炭贸易收入和利润同比下降。两个方面的原因导致公司的煤炭贸易表现略逊于2008 年，一是经济的疲弱。大秦铁路今年的煤炭运量任务是3.1 亿吨，低于2008 年3.4 亿吨的运量，大秦铁路的运量可以被看作是经济运行的一个风向标之一。2009 年第一季度，山西省铁路总运量同比下降25.0％，其中煤炭运量下降26.2％。公司的煤炭贸易同比下降20％左右。二是山西省煤矿企业的兼并重组的影响。从年初以来，山西省开展的煤矿企业兼并重组整合，极大地影响了山西省的煤炭产量。2009 年上半年，山西省煤炭产量26594 万吨，同比下降16.45％，其中乡镇煤矿3629 万吨，同比下降56.95％。山西省实际的煤炭减产会更大。公司的贸易公司及其发运站主要分布在山西省内，煤炭产量的大幅度减少对于公司的贸易收入以及利润有不小的影响。加上出口数量的大幅度减少，公司的煤炭贸易数量同比下降超过25％，利润下降超过20％。
公司正在努力，力求煤炭贸易全年的盈利水平与2008 年相当。针对内蒙古以及陕西省煤炭产量增加的实际，公司正在洽谈在内蒙古以及山西省建立贸易公司以及煤运站，扩大公司的煤炭贸易来源，这个工作在进行中并可望近期有进展。出口形势会略微变好，但对公司的贡献有限。公司力争下半年的煤炭贸易收入和利润比上半年有所提高。全年煤炭贸易板块的总利润达到1.9 亿元。用发展的眼光看，2009 年是一个低点，公司煤炭贸易的走势会越来越好。
2009 年5500 大卡动力煤价格在550-580 元/吨之间波动，焦煤以及化工用块煤表现会较好。近期秦皇岛库存稳定在560-700 万吨之间，这是一个合理的水平。秦皇岛5500 大卡煤炭的平仓价在0.10 元/卡上下。山西省煤炭的减产被内蒙古煤炭的增加所弥补。随着山西省煤炭企业兼并重组的进展，山西省的煤炭产量会维持一个小幅增长的态势，由于山西省相对的运输优势，会部分挤出内蒙古煤炭。决定价格的主要方面是需求。近期国内降雨较多，火电需求较少，导致了旺季不旺的现状。但价格下跌的空间十分有限。同样，价格上涨的空间也不大。由于化工用煤以及炼焦煤相对比较稀缺，因此价格的抗跌性更好。上市公司的主要煤炭品种是动力煤以及无烟煤，价格有波动，但同比还有所增长，预计全年将保持稳定。价格稳定确保了公司煤炭收入和利润的稳定增长。
领导班子新官上任，有激励做强做大公司。2009 年4 月正式开始的山西省加快推进煤矿企业兼并重组整合，发端于此前数年，但力度超前。对于此前以贸易为主的山煤集团来讲，获取资源，千载难逢。由于有政策等方面的支持，至少现在看来，公司在资源整合过程当中的收获颇丰。新一届领导班子总共一年多的时间里业绩突出，在2008 年就实现了四个突破，一是各项经济指标达到了历史高点，二是上市工作取得了突破，三是发展战略取得了突破，高速轮对等获得了快速发展，四是煤炭经营取得了突破，从以煤炭贸易为主，转向煤炭贸易和煤炭生产并重的突破。未来数年，新一届领导班子会继续寻求业务的突破以及各项经济指标的突破。
上市公司2009 年全年的业绩会有较快增长。维持2009-2011 年EPS 为1.14 元、1.58 元和2.16 元的判断。了解的情况是，集团公司上半年的业绩快速增长。对于上市公司而言，2009 年全年，煤炭贸易的收入和利润贡献低于我们此前的预期，自产煤炭的产销量高于我们此前的预计。2010 年的煤炭贸易会好转，煤炭产销量高于我们此前的预期。稳妥起见，假定煤炭价格变化不大。我们依然维持此前的业绩判断，2009-2011 年的EPS 将分别达到1.14 元、1.58 元和2.16 元。远高于公司此前的承诺业绩。
